三十年一个大轮回！

2月22日周四，英伟达四季报业绩超预期，带动芯片股大涨。

亚洲芯片股和AI股起飞，在此带动下，日经225指数突破1989年泡沫时期以来的历史最高收盘价38915.87点，最终，收盘报39098.68点。

今年以来，日元走软、企业利润创新高、政策环境相对宽松等因素推升日股屡创新高，显现出经济“重返繁荣”的迹象。

高盛首席日本股票策略师BruceKirk表示：“自1989年12月泡沫破裂以来，日本股市一直被历史最高点所困扰。无论日本股市自市场触底以来表现得多么好，市场总是带有怀疑，总是将现在的表现与那个‘高水位’进行比较。现在日本股市终于突破这个历史最高点，不仅是一个数字上的胜利，更是心理上的解放。”

近期，贝莱德、摩根大通、荷宝资管、法国巴黎银行都看涨日股，“日股将成为央行加息的最大受益者”。

不过，21日见闻文章指出，在市场欢欣鼓舞之际，有媒体警告称：日经指数存在“缺陷”，现在庆祝还为时尚早，并不意味着繁荣时代再次上演。

一、日股三大驱动力

2月初，美国银行首席日本股票策略师MasashiAkutsu分析了驱动日本股市“再次加速”的三大原因，同时分析了在二季度进一步推升日股的四大因素。

1.日本股市“再次加速”的三大驱动力

首先，2月8日，日本央行（BoJ）副行长内田的一番讲话，为市场注入了积极信号，激发了投资者的风险接受意愿。

市场特别关注他的几点评论：

（1）即便日本银行撤销负利率政策，也难以看到其会快速连续加息。银行预计将继续保持宽松的金融环境。

（2）在调整收益率曲线控制政策后，他暗示日本银行不会急于加息，而是继续购买国债，保持市场流动性。

（3）日本银行在调整货币政策时将停止购买ETF和房地产投资信托基金J-REIT，但对现有持仓的处理则是另一回事。目前，日本银行已减少这类购买，预计对市场的影响较小，市场上的“稳定购买力”正从日本银行转向企业自身的股票回购。

其次，尽管第三季度业绩参差不齐，但在日经225指数中权重较高的主要科技公司及其他股票的良好业绩，为指数的上涨提供了支撑。

第三，第三季度的业绩公布中，日本各大公司的一些积极变化引人注目。比如，日本电视控股改变股东回报政策、三菱公司宣布的5000亿日元的股票回购计划以及KDDI对Lawson股份的要约收购等，都给市场带来了惊喜。尤其是丰田汽车，在面临“造假丑闻”等问题时，其业绩表现大幅超出市场预期。

2.二季度推升日股的四大因素

首先，3月的春季工资谈判预计将带来显著的工资增长，这将为市场注入正能量。（去年基本工资涨幅为2.1%，今年我们预计在3.0%左右）。

其次，随着日本银行计划在3月或4月结束负利率政策，市场对于坏消息的担忧开始消散（内田讲话之后，已经出现了这种情况），投资者的焦点将转向实际工资增长的趋势。

第三，预计更多公司在年度报告中，披露响应东京证券交易所倡议的改革计划，我们认为公司很可能会大幅增加股票回购。自去年以来披露改革计划的公司更有可能进行股票回购。

随着股票回购继续进行，如果外国投资者的净购买增加，这可能会导致日本股市大幅上涨。

第四，制造业可能已经进入周期性复苏阶段。实现全面周期性复苏的最终条件，可能取决于美联储降息带来的采购成本下降。这可能在4-6月实现（我们的美国经济学家团队预计从今年6月开始）。

最后，Akutsu表示，4~6月份日本可能会集齐工资增长、公司治理改革、收益复苏加快的“利好拼图”。届时，外国投资者的净买入可能会更显著。

近日，全球最大资管公司贝莱德的日本主动权益投资部门主管YueBamba预测，日本退出超宽松货币政策可能会对市场产生不同寻常的影响，日股将成为央行加息的最大受益者。

Bamba指出，目前市场仍存在大量低配头寸，这意味着日股行情还处于早期阶段，将有更多资金流入日本市场，可能支撑日股在去年创下2013年以来的最大涨幅后进一步上涨。

除贝莱德外、摩根大通、荷宝资管、法国巴黎银行也同样看涨日股。

二、一个“有缺陷”的指数

与美国大型蓝筹指数标普500相似，日经225指数也是衡量市场总体价格水平的宽基指数，由《日本经济新闻报》于1950年创办，采用几何平均法编制，即以样本股票价格的简单平均数为计算基准。

这就导致个股的股价越高，对日经指数的影响就更大。目前，日经指数最大的成分股是优衣库的母公司迅销公司（FastRetailing），权重占比近11%——但如果按市值排序，迅销公司的权重占比则不到2%。

分析认为，虽然股指期货合约的交易量远不及日经指数，但由东京证券交易所编制的东证指数或许是更合适的衡量指标。目前看，东证指数仍比1989年12月的峰值低8%以上。

其次，日经指数不计入股息回报，也没有剔除通货膨胀的影响，并且该指数在1989年后一路下跌逾80%，用现在的涨幅来衡量这34年间的回报水平变化，似乎说服力不足，更不具预期后市的参考意义。

长期看，股息再投资的复利效应对回报率产生的影响巨大。相关数据显示，在过去半个世纪中，不计股息的美股回报率为62倍，但如果计入股息的话，回报率将高达250倍，而当前日本2%的股息率远高于美国。

通胀因素对股指涨幅也有显著影响。尽管日本经济在“失去的十年”期间陷入通缩，但该时段之外的通胀还是在很大程度上贡献了主要股指的涨幅。

数据显示，剔除通胀因素后，日经225和东证指数不计股息的实际涨幅仍远低于1989年的峰值。

与此同时，投资者们手里的钱还越来越不值钱，因为漫长的宽松政策已使日元走软至1989年的水平。

因此，当市场在为日股重返高点而狂欢庆祝时，并不意味着繁荣时代再次上演。但抛开股指的“缺陷”，连年走高的通胀和高企的企业利润确实传递出了复苏的信号，市场可以开始相信：资产泡沫破裂后的阴霾已经消散。